多因素掣肘，生猪期货贴水走扩

　　九月初开始生猪期货盘面连续回落，原因除了产能去化按下“暂停键”以外，还有经济下行压力和政策端的保供稳价。生猪现货受“金九”提振有限，平均价格在23-24元/kg反复，延续此前的强势行情似乎有着较高难度。同时近期养殖单位压栏和二次育肥现象热度再起，短期对于生猪供需格局产生一定扰动。饲料原料豆粕供应预期接连被调减，饲料价格高位止跌反弹。面对这些错综复杂的基本面格局，后市破局驱动点在哪，四季度行情又将如何演绎?

　　生猪期货价格指数(周线级别)

月内已三次抛储

　　八月底九月初猪价创年内新高，猪粮比站上8，政策端的调控力度逐渐加大。包括召开猪企座谈会，防止过度投机性育肥。另外也通中央储备肉进行调解，月内进行了三次中央冷冻肉抛储工作。投放市场数量分别为3.77万吨、1.5万吨、1.44万吨，虽然占比国内整体消费量(约5200万吨)不高，但连续密集的调控能平抑市场价格，稳定市场情绪。考虑到年内生猪期现货的涨幅及CPI的年度目标，未来“保供稳价”政策力度难减。

产能在合理区间

　　今年3-4月以后猪价大幅反弹，底气就在于去年7月至今年5月能繁母猪存栏在减少。当然中间也有部分地区的调运政策、疫情等因素的助推。5月以来无论是官方还是主流数据资讯公司的数据显示，能繁母猪存栏数据环比转正。截至7月农业农村部公布的存栏数据为4298.1万头，超出十四五规划期间最低合理保有量4100万头的比例是4.8%。然后按照能繁母猪存栏至商品猪出栏周期10个月测算，年内至明年一季度供应整体并不宽松。这一点也解释了为何现货价格能维持高位。

　　能繁母猪存栏数据(单位：万头)

　　供应方面，除了基本的能繁母猪存栏变化以外。压栏和二次育肥也在始终影响着生猪市场行情。5月份投机性育肥兴起，市场担忧的集中供应的情况好像也没有出现，主要原因是压栏的生猪和往年相比，出栏时间前置较多。生猪现货价格高企加上下半年良好的需求预期，8月中下旬开始压栏和二次育肥热情再起。因此供应端关注重点在于压栏节奏的变化上。

年内消费待回暖

　　生猪市场行情的演绎上半段主导因素主要在供应层面，现在产能去化之路暂告一段落，政策“保供稳价”力度也在升级，消费面临的考虑增多。结合近月国内的经济数据来看，7月由于极端高温天气，部分地区尤其是西南和华东有限电措施出台。高位和限电使得经济活动受限，7月各项数据回落较多，8月环比开始逐步回暖。且为了缓解经济下行压力，稳增长政策不断出台。所以总体来看，需求至暗时刻或许已经过去。

　　社会消费品零售总额(当月同比)

　　去年十月份因为猪价较低，和气候因素的影响，出现了腌腊和灌肠提前的现象。在期现持续下行过后，猪价迎来一整月的反弹。当前猪价大幅高于去年同期，再结合政策因素，“银十”很难再次演绎和去年类似的行情。

　　生猪价格季节性分析

养殖利润渐恢复

　　7月开始养殖单位进入盈利状态，自繁自养和外购仔猪养殖利润分别来到700元/头、800元/头附近。而屠宰企业亏损状况尚未发生改变。具体饲料原料来看，近期国内大豆进口到港量减少，库存处于低位，国庆备货成交良好。加之美农调减美豆单产和优良率，助力豆粕走强，国内连粕价差来到历史高位附近。玉米方面，因为今年极端天气扰动，国内外有着减产预期支撑价格，短期玉米行情围绕开秤价进行博弈。

　　生猪饲料平均价(单位：元/公斤)

　　饲料产量方面，1-8月份饲料总产量18746万吨(同比-5%)，生猪饲料1-8月份产量8081万吨(同比-7.9%)。8月生猪饲料产量1067万吨，环比 8.5%,同比-4.8%。8月配合饲料中玉米用量占比30.1%(同比 8.9%)，配合饲料和浓缩饲料中豆粕用量占比15.6%(同比 1.4%)。上周农业农村部召开了豆粕减量替代行动工作推进会，提出加大力度推广低蛋白日粮技术。未来低蛋白饲料的运用及玉米和相关饲用粮食的替代情况，可以作为成本端的一个重要关注点。

期限呈back结构

　　四月开始现货价格持续突破，引领生猪期货盘面上行，基差经历了几轮轮完整的贴水到升水的变化周期。之后现货价格高位陷入停滞，期货盘面小幅调整。期限价差呈back结构，现货升水期货，期货合约近月升水远月。结合现在生猪基本面的现状，基差继续走扩空间有限。

　　生猪基差走势变化

生猪期货观点

　　综上所述，国内经济存下行压力，消费缓解有逐步小幅回暖预期。供应端生猪产能去化“暂停”，根据现在能繁数据推算，未来生猪供应整体保持近弱远强态势。消费需求虽不可能立刻有质的改变，下半年环比改善还是可以期待的。利润方面，养殖单位利润七月开始“扭亏为盈”，养殖成本重心上移。在结合政策保供稳价，猪周期等因素，生猪料难维持此前强势，短期猪价会有一定韧性。

　　■文章部分数据来源于农业农村部、饲料工业协会、wind，仅供参考，不代表本平台及所在机构观点，据此入市风险自负。期货市场有风险，投资需谨慎!