地产企业拿地配资

　　二、开发商的拿地交易架构与机构的配资授信问题

　　(一)土地款前融架构中何时成立项目公司

　　在土地款的前融业务中，资金机构会特别关注实际拿地的项目公司是否已设立的问题，因项目公司已提前设立的情况下会给资金机构的尽调等带来较多的工作量，且或有负债、隐性负债等很容易让资金机构对开发商作出否定性的评价，因此拿地融资原则上应提前沟通，并提前与资金机构沟通及确定好拿地的融资架构(具体可参见上文的土地保证金融资架构)。

　　从开发商的角度来看，在拍地的过程中，经常都是开发商区域公司(或母公司)在拍得土地后继续设立全资项目公司进行后续开发。这个过程中，土地由区域公司(或母公司)转移到项目公司，如何实现项目公司的土地成本确认是个需要非常注意的问题。依据国土资发[2006]114号文之《招标拍卖挂牌出让国有土地使用权规范(试行)》第10.2条的规定，“申请人竞得土地后，拟成立新公司进行开发建设的，应在申请书中明确新公司的出资构成、成立时间等内容。出让人可以根据招标拍卖挂牌出让结果，先与竞得人签订《国有土地使用权出让合同》，在竞得人按约定办理完新公司注册登记手续后，再与新公司签订《国有土地使用权出让合同变更协议》;也可按约定直接与新公司签订《国有土地使用权出让合同》。”依据该政策，区域公司(或母公司)将土地转移到项目公司名下就不会被税务局视同再转让进行纳税。

　　在税务层面，土地成本如何在项目公司层面进行扣除，依据《财政部 国家税务总局关于明确金融 房地产开发 教育辅助服务等增值税政策的通知》(财税[2016]140号文)规定，在满足下述情形下可以由项目公司按规定扣除区域公司所支付的土地价款：(1)房地产开发企业、项目公司、政府部门三方签订变更协议或补充合同，将土地受让人变更为项目公司;(2)政府部门出让土地的用途、规划等条件不变的情况下，签署变更协议或补充合同时，土地价款总额不变;(3)项目公司的全部股权由受让土地的房地产开发企业持有。

　　鉴于上述，开发商与资金机构搭建融资架构方面，最理想的应该就是双方设立SPV公司后，由SPV公司参与拍地并最终由SPV全资控股设立的项目公司取得土地使用权。

　　(二)拿地交易架构对配资的影响

　　在开发商通过二级市场拿地的并购贷融资方面，经常会碰到并购交易方式对资金需求、资金峰值、配资比例与授信金额等造成差异性影响的情形。

　　按土地稀缺造成的卖方市场的格局，开发商选择股权收购还是资产收购的方式获取土地需考虑两个核心的问题：一是目标公司干净(即或有负债较少或较为可控)的情况下，优选股权收购方式的话，虽需动用的前期资金额较小，但土地历史成本较低将导致后期土增税等较高的问题;二是目标公司不干净(即或有负债较多甚至无法明确核查)的情况下，优选资产收购方式的话，前期收购的资金需求偏大(卖方实收转让价款的前提下过户税费一般亦需买方承担)，但收购资产的成本纳入扣除项目后可拉低后期销售时的土增税等税费。

　　从融资的角度来说，一般都是前期的杠杆越小越好，而如果因拿地的风控考虑需拖动较大的资金额时，开发商就得充分考虑现金储备及融资的操作难度，尤其是资金机构对项目盈亏的判断和实际可以给到的授信金额问题。

　　需要补充说明的是，站在开发商的角度上，选择直接收购土地还是收购目标公司股权，从税务层面分析，假设直接收购土地和收购权属公司股权所支付的对价相同，则直接收购土地资产所付出的全部收购价(不含代卖方缴纳的相应税负)，一般都可以进入项目土地成本在增值税、所得税和土增税层面进行扣除;而通过收购权属公司股权的形式获取土地，由于土地权属人未发生改变，土地成本只能以目标公司原购置土地的价格在税务层面进行抵扣，开发商支付的股权收购款与较低的土地初始购置价之间的差额只能计入股权投资成本，不能作为土地成本在税务层面进行扣除，因此在土地开发建设后需承担相对较高的增值税、所得税和土增税。

　　至于实操层面，究竟是选择股权收购还是资产收购，还需综合考量多种因素，上述仅是税务层面的考量。笔者就经常遇到开发商因权属公司或有负债和法律关系复杂而放弃股权收购并选择进行资产收购的情况，但所需综合资金需求较高经常导致融资较为困难。

　　资金机构需了解的地产企业常规税筹操作

　　目录

　　一、开发商选择的融资方式与资金机构的放款方式

　　二、开发商的拿地交易架构与机构的配资授信问题

　　三、资金机构的投后成本管控与项目公司的开发建设税筹冲突

　　笔者按：

　　做地产融资业务的时候，我们经常会遇到各种各样的财税问题，比如项目公司拿地后因股权无法变更导致无法办理股权的让与担保，项目公司由资金机构参股后原股东支付的土地价款无法在项目公司实现扣除，明股实债融资的情况下以预分红形式支付的资金机构的收益无法在项目公司实现税前扣除，项目公司支付的利息遇到扣除限额，开发商因交易方式的选择失误导致并购贷的授信额度受到限制，资金机构投后监管的成本管控与开发商税筹需求存在冲突，凡此种种。

　　资金机构的放款方式与投后管理经常与开发商的财税处理需求(尤其是项目开发的常规税筹逻辑)存在冲突，而开发商的税筹在开发价值的诉求上往往是必不可少的一环，对项目利润的最大化目标上本身与机构的融资效益最大化又似乎没有本质的冲突。为便于说明，笔者在总结当前融资业务所涉开发商税筹实操业务情况的基础上，就相关操作逻辑进行介绍说明，希望能给机构端和开发商的朋友一点启发。

　　被暴炒的房地产，钱都被谁赚走了?

　　从事房地产开发这几年，经常要受到亲戚朋友的灵魂拷问：

　　盖房子一平米才几个钱，你们要那么贵?

　　你们至少得挣一半以上吧?

　　你说房地产是不是很暴利?

　　……

　　我其实是很痛苦的，说不怎么挣钱吧，别人又不信。说很挣钱吧，利润真的没有多高。

　　后来索性就是笑笑，反正再怎么解释都是在掩饰，我们又不跟你借钱!!

　　宝宝的心里很苦啊，房地产真的没有那么挣钱!

　　据新闻报道，2019年房企公布的利润来看，前百强房企的平均利润率不超过8%。

　　今天我就简单的从测算角度来分析，房价那么高利润都让谁赚去了?

　　房地产开发是资金密集、人员密集的行业，它的开发过程比较复杂，涉及的成本主要包括：土地出让金、工程施工费(前期工程费、建筑安装费)、三项费用、税务成本等。

　　1.土地出让金

　　土地是房企的命根子，也是盖房子的基础，最要命的是土地获取只有一个卖家。

　　土地有极大的稀缺性。

　　因此房企们必须各凭本事，在土地市场拼个你死我活，最后才有可能在落袋为安。

　　土地出让金约占整个销售额的20%-40%，越是一线城市，土地出让金的占比就越高。

　　这也是土地财政的来源。

　　2.工程成本。

　　这里的工程费包括前期工程、建筑安装成本等等，一般来讲四千多基本上就能包住。

　　工程成本是最没有弹性的费用，各家基本上相差无几。

　　3.三项费用。

　　①管理费：俗称人工成本，房地产行业的工人工资相对其他行业是高的，约占整个销售额的2-3%。

　　②营销费：营销费包括广告费、电商费等等，正常是3个点左右。现在市场行情不好，点位也在增加。

　　③财务费用：房地产行业是一个高杠杆行业，通过拿地配资、抵押贷款、开发贷、预售等方式，实现借鸡生蛋的目的，因此财务费用各家差别较大，从5%-15%不等，甚至有的房企挣得钱都不够还利息的。

　　4.税务成本

　　房地产税的征收是由政府主导，尤其是地方政府税收的主要来源。

　　与房地产业相关的税种主要有七个，契税、土地增值税、房产税、城镇土地使用税、耕地占用税、营业税、所得税，其中前五个税种纯属于房地产税种。

　　约占整个房地产销售额的15%-25%。2014年，这七类房地产税收收占地方财政收入的比重约为三成。

　　从数据我们能看出来，一个楼盘的销售额有35%-50%是上交国库。再加上各行业不景气，地方政府对土地财政的依赖程度越来越高。

　　由此可见，哪个政府都不希望楼市低迷。

　　被暴炒的房地产，钱都被谁赚走了?

　　从事房地产开发这几年，经常要受到亲戚朋友的灵魂拷问：

　　盖房子一平米才几个钱，你们要那么贵?

　　你们至少得挣一半以上吧?

　　你说房地产是不是很暴利?

　　……

　　我其实是很痛苦的，说不怎么挣钱吧，别人又不信。说很挣钱吧，利润真的没有多高。

　　后来索性就是笑笑，反正再怎么解释都是在掩饰，我们又不跟你借钱!!

　　宝宝的心里很苦啊，房地产真的没有那么挣钱!

　　据新闻报道，2019年房企公布的利润来看，前百强房企的平均利润率不超过8%。

　　今天我就简单的从测算角度来分析，房价那么高利润都让谁赚去了?

　　房地产开发是资金密集、人员密集的行业，它的开发过程比较复杂，涉及的成本主要包括：土地出让金、工程施工费(前期工程费、建筑安装费)、三项费用、税务成本等。

　　1.土地出让金

　　土地是房企的命根子，也是盖房子的基础，最要命的是土地获取只有一个卖家。

　　土地有极大的稀缺性。

　　因此房企们必须各凭本事，在土地市场拼个你死我活，最后才有可能在落袋为安。

　　土地出让金约占整个销售额的20%-40%，越是一线城市，土地出让金的占比就越高。

　　这也是土地财政的来源。

　　2.工程成本。

　　这里的工程费包括前期工程、建筑安装成本等等，一般来讲四千多基本上就能包住。

　　工程成本是最没有弹性的费用，各家基本上相差无几。

　　3.三项费用。

　　①管理费：俗称人工成本，房地产行业的工人工资相对其他行业是高的，约占整个销售额的2-3%。

　　②营销费：营销费包括广告费、电商费等等，正常是3个点左右。现在市场行情不好，点位也在增加。

　　③财务费用：房地产行业是一个高杠杆行业，通过拿地配资、抵押贷款、开发贷、预售等方式，实现借鸡生蛋的目的，因此财务费用各家差别较大，从5%-15%不等，甚至有的房企挣得钱都不够还利息的。

　　4.税务成本

　　房地产税的征收是由政府主导，尤其是地方政府税收的主要来源。

　　与房地产业相关的税种主要有七个，契税、土地增值税、房产税、城镇土地使用税、耕地占用税、营业税、所得税，其中前五个税种纯属于房地产税种。

　　约占整个房地产销售额的15%-25%。2014年，这七类房地产税收收占地方财政收入的比重约为三成。

　　从数据我们能看出来，一个楼盘的销售额有35%-50%是上交国库。再加上各行业不景气，地方政府对土地财政的依赖程度越来越高。

　　由此可见，哪个政府都不希望楼市低迷。

　　1.央企托管F+EPC+F+B 全闭环投融资3-100亿

　　F ----- 开预付款保函(10%保证金+每年1-1.5%保费)资料齐全三个工作日 (解决前期居间费用，零星债务)

　　EPC------全额带资代建，规划，设计，报建，施工，验收(根据项目设计结构框架，框架出来后再开预付款保函)

　　F-------工程履约保函(无保证金，每年1%保费)拿地配置，补交地价(只针对在库客户)

　　B-------央企地产品牌挂靠，挂靠费5%(销售浮动收益5%-10%可谈，费用给央企)可做低利润

　　工程总造价计算公式：占地面积*容积率=X*造价成本

　　准入条件:

　　全国1-3线城市，大湾区(住宅或住宅占大比例，体量大，地段好，去化强优先)

　　土地证必须在手，最好四证齐全(国有土地使用证，建设用地规划许可证，建设工程规划许可证，建筑工程施工许可证)根据项目开发周期定制2-5年

　　费用汇总：

　　每年1%央企托管

　　资金成本年化7%

　　利息后置1%

　　品牌输出5%加后期浮动收益5-10%

　　预付款保函10%保证金 1-1.5%保费 (客户前期费用)

　　工程履约保函 1%保费

　　产品优势：

　　全额带资代建，模式灵活，随意组合，不抵押土地证，股权质押，利息后置，综合成本9-10%

　　2.综合授信SPV+央企2-50亿

　　准入条件：大湾区(深广惠莞中佛珠)7城 住宅类优先

　　标的物：地产前融 拆迁贷 并购贷 开发贷 经营性物业贷 项目流贷 房开信用贷红本抵押贷

　　年限：1-3年

　　利率：7-9%先息后本，按月付息

　　民企变央企，央企牵头融资，重点看企业负债率，还款能力(商业类不做空置)

　　央企控股90%+民企控股10%到银行授信，不看重流水，项目100%股权质押+资产抵押

　　3.专项基金1-30亿

　　准入条件：全国1-2线，大湾区

　　核心资产：一级土地整理，拿地配资，补交地价

　　标的物：土地，在建工程，整栋物业

　　年限：1-3年

　　年化12-15% 后置收益5-10% 后息后本

　　SPV架构，普通合伙控股+资产抵押+股权质押(吃透SPV架构,只做优先不做劣后)

　　Ps:咱们的业务逻辑其实可以说简单点，1：区域(1-3线城市，弱3线也不行)2：需大比例住宅项目 3：穿插公司股权背景到顶，有国企或央企都不行。4：诉讼 。如果这些都没问题，再接下来看项目本身。

　　全国大额资金：

　　1.银行存款冲量

　　2.工程项目摆账，各类工程保函，商票质押，代打保证金，围标陪标，配资拿地

　　3.上市公司美化财报平账，过桥，倒贷，代持，减持，市值管理，股票质押，等

　　4.地方政府发债，政府平台2AA+准入

　　5.供应链金融：央国企，上市公司，城投平台，私企等

　　6.全国资产买卖，租赁

　　银行+机构各类贷款

　　二、总包单位向开发商额外提供前融资金

　　我们在做前融业务的时候，当开发商要求我们引入总包单位并额外再提供一部分融资款时，我们一般都会欣然答应，因为引进我们指定的总包单位后将非常有利于我们的投后管理。但总包单位提供融资款方面的沟通和谈判往往会遇到很多难题，其中总包给开发商的资金额度以及开发商给到总包的工程量与付款条件是重点也是难点。

　　(一)总包单位给开发商额外提供的前融资金额度问题

　　这是一个相当难沟通下来的问题，在土地款的前融业务中，我们一般能给到开发商的配资比例是60%-70%，对于开发商来说，如果剩下的30%由总包单位来提供，则在资金的杠杆和使用上会相当理想，而往往这个愿望都很难实现。整体来说，总包单位能给到开发商的资金额度至少有三个要点需要提前明确：一是开发商可以给到总包单位的总包工程量及承包范围，一般来说开发商能给出来的基本都是利润比较透明或者利润偏薄的主体建安工程，而像门窗、幕墙、园林、智能化等利润较高的工程基本不会打包委托出来，在这种情况下总包单位的利润非常有限;第二是开发商能提供的结算和付款条件，比如定额下浮3%-7%，施工到正负零的时候付到已完工程量对应工程款项的60%或80%，做到第5层、第10层、主体封顶、竣备等阶段时再付到60%或80%，当然对于总包单位来说最理想的是按月进度支付工程款的60%-80%，而上述付款节奏相当于总包单位还要大额垫资，再加上前期需给开发商提供的资金额度，则单个项目实际垫付的资金过高，风险肯定偏大;第三个是总包单位可以给到的资金额度的问题，开发商希望按我们前融机构一样按前融的总资金需求给到20%-30%的额外资金供他们使用，而大部分总包单位却最多只能按施工合同总价款的5%-20%给予资金支持，前融总资金需求的基数与施工合同总价款的基数却相去甚远。

　　(二)总包单位与开发商的博弈和妥协

　　在我们与总包单位搭配做前融业务的过程中，上述问题相当棘手。从市面的情况来看，目前大部分民营类总包施工单位的日子都不太好过，其中尤以资金紧张的居多，为了承接开发商的总包工程能额外提供大额资金给开发商拿地使用(或置换开发商前期股东投入)的目前主要为国、央企背景的总包施工单位以及一些较为大型和优质的民营总包单位。对于这些有钱的施工单位来说，要先借钱给开发商并没有什么问题，但前提是开发商给到的工程量要与总包单位给的前融资金挂钩和对应。举个简单的例子，一个前融项目的土地款或项目资金需求峰值是10亿，我们能给的前融额度是7亿，开发商给到总包单位的工程量是5亿，总包单位按总包工程量的20%向开发商额外提供资金的话最多只有1亿，而开发商希望的是前融剩下的3亿里面总包单位提供2亿(按土地款或项目资金需求峰值的20%计算)，因此两者之间肯定有很大的差异。

　　我们经常碰到一些比较有意思的谈判情况，开发商说：我前融给你做了，总包也给你做了，利息和工程利润都给你赚了，你前期给的资金额度肯定不能少，风控的话工程都给你做了，肯定就不能再有其他风控措施了;总包单位说：我前面给你掏了几个亿的土地款，工程还得给你垫资几个亿，那我为了拿这一个项目得掏多少钱啊，这项目都搞不清楚是我的还是你的啊……

　　有意思的是，在我们操作过的“前融+总包”的业务中，大部分都能以皆大欢喜的形式落地。对于总包单位能给到开发商的资金额度，平衡和妥协的点在于：总包单位给的前融额度高则该资金对应的融资成本高点，总包工程范围大点、工程款支付的节奏提前或者紧凑一点;总包单位给的前融额度低则该资金对应的融资成本低点，总包工程范围小点、工程款支付的节奏靠后或者宽松一点。总之，开发商想通过总包单位额外获取前融资金的话，双方总是会有利益的平衡点。

　　(三)总包单位向开发商额外提供前融资金的路径

　　解决了给不给钱和给多少钱的问题，接下来就是如何给钱的问题了，而这个问题往往比上面的问题来得更麻烦一些。从市面上的常规操作来看，第一种是总包单位自有资金或者通过自己在银行等机构的授信取得资金后以纯债、明股实债等方式向开发商提供资金;第二种是开发商开具商票给总包单位后(开票额度需注意税局的要求)，总包单位通过商票贴现后通过其他方式支援给开发商。当然，上述操作必须在合法合规的框架范围内进行。

　　三、投资人期间收益的实现问题

　　诚如前文所述，习惯了债权投资的投资人，目前对于真股投资亦处于一个适应与缓冲期。在实际投资时，投资人仍旧会要求按季或年分配期间收益。因此，在当下真股投资面临的一大难题是股权投资的收益回流问题及投资人的接受度问题，即如何在真股投资期间如何满足投资人期间收益获取的需求。目前常见的解决方式包括：

　　1.通过超募的方式将资金层层投资后，在最终项目公司层面预留一部分用于购买理财产品或者将募集资金的一部分用于购买银行理财等固定收益的产品，并通过所获得的孳息进行投资期间的固定收益分配。

　　2.利用退出时设定的开发商享有股权的优先受让权等公司法规定的权益，通过设置权利维持费等方式定期支付固定的费用(当然大多数审计机构不认可)。

　　3.通过设置公司制SPV以“预分红”的方式提取项目公司盈余资金。

　　4.在投资端架构(而非募资端)上进行设计安排，实现期间收益分配的目的，以募集类产品为例，在投资架构上进行如下调整。

　　更多内容可参见西政资本2020年7月8日的推文《202007：信托机构如何做地产真股投资》。

　　四、项目投资

　　(一)投资标的及交易对手的选择

　　在投资标的的选择上，我们一般会要求融资主体资质好、项目利润高、项目所在区位好这3个条件中至少满足2个条件。

　　(二)投资方式的设置及入股定价、投资资金进入时点问题

　　1. 投资方式设置

　　投资方式的设置上需考虑到未来退出的税费问题，一般而言投资方式包括(1)通过股权受让方式取得目标股权;(2)或通过增资方式进入目标公司，即主要通过实收资本+资本公积进入目标公司，并且注册资本通常不会做的太大;(3)股+债投资。当然需注意的是，对于信托机构而言，在投资端进行股+债投资，如果按照“实质重于形式”的原则，在穿透监管时是否会被认定为融资性信托产品?

　　2. 入股定价

　　地产开发项目的估值方法包括市场比较法、假设开发法(剩余法)、收益还原法(NPV)、成本逼近法(成本法)、基准地价法等多种。在真股投资的入股定价方面，目前在操作时一般按照可预见的资金峰值比例进行配资(需判断预售的条件及时点估算资金峰值)，即根据纯现金流进行估值并投资，原则上同股同投。

　　3. 进入时点

　　在进入时点的设置上，对于私募基金、信托等募集类资金，一般在开发商缴付完毕土地款后再进行资金投入安排，或将其作为资金投放的前提条件。而对于非募集类的资金则可由资金机构根据自身风控要求选择介入的时点。

　　五、投资收益分配

　　(一)投资收益分配时点

　　投资收益分配时点包括项目投资期间内、模拟清算退出、项目清算退出、股权转让退出等时点，原则上系存在税后收益时方能进行相关收益分配。

　　(二)分配方式

　　分配方式包括分红、归还股东借款、减资等方式。对于满足条件的企业而言，分红免税，减资操作亦同样不存在企业所得税(仅清算所得超过股本部分要交税)。

　　(三)收益及超额收益的分配

　　在平台公司——拿地公司——项目公司架构中：

　　1. 项目公司取得销售回款后，董事会可安排以归还股东借款、分红、减资等合规方式向拿地公司进行分配;

　　2. 拿地公司取得分配资金后，亦可通过归还股东借款、分红、减资等方式进行分配;

　　3. 平台公司收到本金部分，则可通过减资、分红等方式进行分配;

　　4. 平台公司对收益部分的分配

　　(1)根据以往的业绩情况及项目投资回报率情况设定相关业绩比较基准。

　　(2)超额收益的超额累退分配制度：通过测算ROI(投资回报率=税前年利润/投资总额)并根据ROI的不同区间数值，进行浮动收益分配。

　　举例说明，假设初始分红权为信托机构30%，开发商70%，同时设置超额累退，投资回报率在年化0-8%之间的收益部分，则按初始分红权分配;投资回报率在8%-10%之间的收益部分信托按30%分配;投资回报率在10%-12%之间的收益部分信托按25%分配;投资回报率在12%-16%之间的收益部分信托按20%分配;投资回报率超过16%的收益部分信托按10%分配等等。