保租房REITs能否解决长租行业的融资困境？｜探索者·深度观察⑥

　　长久以来，融资不畅被认为是掣肘长租行业发展的三座大山之一，受限于没有匹配的低成本资金，长租行业过去几年的发展可谓历经波折。

　　如今，这种局面正在被打破，无论是房贷集中度管理新规，还是保障性租赁住房公募REITs加快落地，都预示着拖累长租行业发展的融资问题有望从根本上得到解决。

　　在政策的鼓励和推动下，首批保障性租赁住房公募REITs已获通过。截至目前，红土创新深圳人才安居REIT和中金厦门安居REIT均已获批，进入询价、定价、网下及公众基金份额认购及缴款、战略投资者认购缴款、成立及上市等程序。

　　打通公募REITs这条路，无疑是巨大利好，这也意味着长租行业将进入更好的发展阶段。然而，由于障性租赁住房本身具有租金受限倾向，叠加公募REITs扩容速度仍存未知，对于行业未来的发展来说，这些变量不容小觑。

多一个退出工具

　　保障性租赁住房公募REITs顺利获批，对解决长租行业的融资困境，具有长远意义，但它究竟能在多大程度上解决融资问题，还需要更长时间来观察。

　　可以肯定，在政策鼓励下，越来越多的长租项目发行公募REITs或是必然趋势，但短期来看，发行节奏可能不会太快。旭辉瓴寓资金总监康俨对和讯表示，深圳和厦门两个项目已经获批，但上市之后，还要看资产的经营情况，比如，收益率是不是能够兑现，市场起码需要一年的观察时间。

　　从物业类型来看，对于公募REITs发行，国企速度可能更快一点，一是资产本身合规性更强，二是出于承担社会责任的角度，国企在项目估值方面的让利积极性更高。至于民营租赁企业，业内大多认为，下半年可能会有一些，但说不准，应该会很少。

　　“我们会更加审慎一些，目前还在和第三方沟通对价。”一位不愿具名的品牌公寓负责人对和讯表示，从市场角度看，出售物业获得的交易对价与通过公募REITS实现退出，这两者之间需要做很专业的对比。

　　上述负责人表示，公司不会为了发而发，如果经过各方权衡之后，发行公募REITs是最佳选择，能赚取口碑，获得溢价优势，而且能达到其他预想效果，才会推动去发。

　　康俨也表示，对市场化项目来说，公募REITs只是多了一个退出工具。发行公募REITs，一般不能只考虑融资，肯定要拿到满意的对价，分派率也符合投资人的要求，不能贴底线发行，要争取把它发到最好。

融资额有限

　　就目前而言，相较于实质性推动，保障性租赁住房公募REITs信号意义更很强。

　　”公募REITs的发行就相当于一个企业的IPO，可以对接中小投资人，进一步降低股性融资的成本。“魔方生活服务集团首席战略官胡鼎认为，这跟当年为解决国有企业融资难问题而建立交易所，象征意义类似。

　　从理论上讲，公募REITs可以盘活保障性租赁住房资产，从而降低企业资产负债率，形成“投资建设-REITs盘活-回收资金再投资”的良性发展格局。但这里需要注意的问题是保障性租赁住房的占比情况，这将决定公募REITs的覆盖范围。

　　目前来看，保障性租赁住房的体量占比并不高，以广州为例，截止到2025年，广州市将完成保障性租赁住房60万套，相对于广州市五百多万的租赁房源来说，保障性租赁住房占比大概10%左右，北京、上海的占比可能更低。

　　胡鼎认为，根据十四五规划，各城市累计规划了五六百万套的保障性租赁住房，但事实上这些还是远远不够，根据第七次全国人口普查数据，中国租房人口有两到三亿。言外之意，公募REITs还需要盘活更多住房项目，包括民营项目或非政策性项目。

　　从体量上讲，保障性租赁住房公募REITs的覆盖率并不高。窝趣公寓联合创始人杨稷认为，公募REITS主要解决的是新建保障性租赁住房项目的融资问题，但对于目前体量更大的存量市场和非住改租的新建项目融资，还存在融资难的问题。

　　房东东公寓学院创办人全雳也认为，保障性租赁住房REITS由于门槛极高，融资金额也有限，很难在根本上解决行业融资问题。

项目“退出”仍是难题

　　只有公募REITs覆盖面增加，才可能在长租行业层面形成更大的影响力。按外界预期，公募REITs下一步是将非保障性租赁住房纳入公募REITs范围。

　　对此，胡鼎表示，关键是住房的底层资产要清晰，底层资产合规是最重要的。全雳认为，这目前还处于探讨阶段，未来需要非常多的时间。

　　杨稷表示，偏好追求投资风险低、回报稳定的资本才看好长租行业，而这类资本主要集中在银行、养老基金等保守类基金和投资人，但受限于多数存量项目的合规性不足，会影响这类资本在投资上的可操作性。

　　杨稷进一步强调：“对存量项目的保障性租赁住房在产权性质或产权用途、消防法规、社会公共配套设施建设这些法规上的突破是关键。”

　　实际上，保障性租赁住房的规范性已经高于其他存量租赁住房，根据政策规定，对于利用非居住存量土地和非居住存量房屋建设保障性租赁住房，由相关部门办理立项、用地、规划、施工、消防等手续，目的就是提高审批效率。

　　相较而言，非保障性租赁住房的资产合规性还有很大的提升空间，这也是当前影响长租项目退出的核心原因，一直以来，如何退出都是困扰企业发展的重要问题。

　　康俨表示，对于市场化项目，资本退出比较难，因为租赁资产相比较住宅资产，不被优先考虑，且对销售要求非常高。

　　对于长租机构来说，适合运营是衡量长租资产的最重要标准。长租资产一般分为限售和持有两类，对于这类无法交割的资产，可以通过公募REITs来打通，从股权角度实现退出。

　　另一方面，长租资产的市场需求依然有限，第三方或者其他机构对此比较审慎，道理很简单，康俨表示，长租公寓行业目前也就五年左右，非长租、非地产领域的人基本看不懂，而且长租运营企业大多还没有实现盈利，因此，资本一般会流向投资人懂的行业。

　　除非，有些机构要找一些不容易出现风险的底层资产。康俨告诉和讯，这波疫情以来，长租行业的抗风险能力得到充分验证，一些稳健的机构开始选择长租公寓，市场需求也在逐步培养。

　　不过，他表示：“即使公募REITs出来，对于长租项目的需求广泛度来看，还是需要一些时间。”

行业融资困境难解

　　项目退出对长租行业的健康发展，究竟有多重要?

　　“任何一家企业在没有好的退出方案前提下，都不可能投入过多的资金。”康俨表示，长租行业的融资痛点大概有以下两个方面：

　　一是自有资金沉淀周期长。常规收并购项目贷款比例可以做到50%、开发类项目贷款比例可以提高到75%，但仍需要25%-50%的自有资金投入，康俨表示，行业平均投资回收期要10年以上甚至更长。

　　二是融资渠道窄。租赁行业属于微利行业，正常年化投资回报率也就在5-6%，目前最适配的低成本的资金主要是银行资金。

　　一般而言，企业融资主要有三个途径，其中最便宜的是债权融资，如银行贷款、ABS;其次是公开市场的股权融资，比如IPO或者发行公募REITs;最后是私募领域的股权投资，基本上投资回报率要求高于12%。

　　胡鼎强调，越是用不了相对便宜的融资方式，就越是只能退而求其次选择成本较高的“贵钱”，这变相地提高了企业的经营风险。

　　在今年以前，长租行业的融资情况可以用捉襟见肘来形容。胡鼎告诉和讯，长租公寓的融资，一类是以企业未来的租金现金流为背书，向银行申请经营性物业贷或者发行ABS，这也是魔方此前采取的融资方式;另一类则是借用租客的信用进行租金贷，一旦企业暴雷，租客将骑虎难下承担所有后果，因此是一种对租客非常不友好的融资方式。

　　“以租金为底层资产的债权类融资，融资成本已经很可控，基本低于6%。”胡鼎如是表示。

　　没有适合行业发展的长线低成本资金，这是困扰长租行业多年的顽疾。结合这一行业背景，就容易理解为什么公募REITs被行业寄予厚望。

　　“现在住房租赁行业融资最亟待解决的问题还是在银行端。”胡鼎表示，保障性租赁住房或者住房租赁行业跟房地产开发商完全是两个行业，但还有非常多的金融机构，在审批贷款的时候，把长租公寓企业归为开发商类别，估值逻辑还是底层资产，也就是土地抵押，这会严重影响行业的融资效率。

　　胡鼎希望，在十四五规划等政策指导下，未来这种情况可以得到改善。

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